股市行情配资降幅较2024年全年的17.0%明显收窄

文/粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒，粤开证券宏观分析师马家进，粤开证券宏观分析师方堃

中国房地产市场从2021年调整至今已经历四年，销售、投资、价格持续下行，目前调整到了什么阶段？对中国经济的影响还有多大？这事关经济分析的精准性和宏观调控的着力点。总体上看，房地产市场大幅调整后，房地产业占GDP的比重下降，销售等部分指标同比降幅收窄，看似影响逐步下降；但仍要充分认识到在当前房价再度下行的背景下，前期降幅收窄的指标有可能再度下滑，房地产对经济的角色逐步从正贡献转向负向冲击，需要其他力量对冲。

房地产调整到了什么阶段？

2021年下半年以来，中国房地产市场经历了深度调整。按可比口径计算（详见图表1的注释），2024年商品房销售面积、销售额、房地产投资、房企到位资金分别降至2021年高点的60.4%、56.9%、72.9%和53.5 %，即2024年较2021年分别下降了39.6%、43.1%、27.1%和46.5%，但待售面积增加了47.6%。随着2024年926政治局会议后一系列稳地产政策落地显效，房地产市场出现止跌回稳态势，但基础仍不稳固。2025年上半年房地产销售降幅较去年收窄，但房地产投资降幅仍在扩大。2025年上半年，商品房销售面积、销售额、房地产投资、房企到位资金分别降至2021年同期的57.6%、50.9%、69.6%和48.8%，较2021年同期下降了42.4%、49.1%、30.4%和51.2%，但待售面积上升了50.6%。

房地产市场的调整还体现在房价和库存上。2024年四季度和2025年一季度，一线和二线城市新房价格、以及一线城市二手房价格环比阶段性止跌回稳，但2025年二季度重新回落。商品房库存仍在累积，但随着商品房待售面积同比增速放缓、商品房销售面积同比降幅收窄，狭义商品房去化周期逐步缩短，但仍处高位，房企库存去化和资金回笼压力依然较大。

经过近四年的调整，当前房地产市场正处于缓慢的磨底阶段。中长期来看，房地产仍有较强的需求支撑。一是城镇化持续推进与新增城镇人口带来的刚性购房需求；二是人均居住面积提升带来的改善性购房需求；三是城市更新和旧房改造带来的重置购房需求。2025年7月召开的中央城市工作会议提出：“分类推进以县城为重要载体的城镇化建设，继续推进农业转移人口市民化”“着力建设舒适便利的宜居城市”“稳步推进城中村和危旧房改造”。四是家庭小型化带来的新需求，同样的人口数量、家庭人数减少，意味着对套数的需求增加。

其一，上半年全国商品房销售面积、销售额相当于2021年同期的六成不到。2025年上半年，全国商品房销售面积、销售额同比分别下降3.5%和5.5%，同比降幅较2024年全年的12.9%和17.1%收窄。2025年上半年全国商品房销售面积和销售额分别为4.59亿平方米和4.42万亿元，分别仅相当于2021年同期的57.6%和50.9%。

其二，上半年房地产开发投资相当于2021年同期的七成左右。2025年上半年，房地产开发投资累计同比下降11.2%，降幅较2024年全年的10.6%有所扩大。房企的投资能力和开工意愿下降，2025年上半年新开工面积3.04亿平方米，仅相当于2021年同期的30%。

其三，新房、二手房价格同比跌幅收窄，但环比仍在下跌。2025年6月末，70个大中城市新建住宅价格、二手住宅价格同比分别下跌3.7%、6.1%，跌幅较2024年末均有所收窄；但新房价格环比连续25个月负增长，6月新房价格环比下降城市数量有56个，一线城市中仅上海房价上涨。二手房价格下行压力较大，6月末二手住宅价格环比上涨的城市仅有西宁1个。

其四，全国商品房可售库存仍处高位，狭义库存去化周期略有回落。2025年6月末，全国待售商品房面积7.69亿平方米，创历史同期新高，同比增长4.1%；狭义库存去化周期为26.7个月，较去年32.5个月的峰值有所下降，但仍处高位。其中，住宅的库存去化好于其他类型商品房，6月末商品住宅狭义库存去化周期为19.0个月。部分核心城市购房需求修复，带动可售住宅库存去化加快，但其他城市库存压力仍高。根据中指研究院统计，青岛、福州、南京等二线城市可售住宅库存压力较高，去化周期超20个月；广州、武汉、合肥等城市去化周期处于12—20个月之间，而上海、杭州等城市住宅库存去化周期已缩短至7个月左右。

其五，上半年房地产开发企业当年到位资金相当于2021年同期的一半左右。2025年上半年，房地产开发企业当年到位资金5.02万亿元，同比下降6.2%，降幅较2024年全年的17.0%明显收窄。但房企资金压力依然较大，上半年到位资金仅相当于2021年同期的48.8%。按来源划分，受城市房地产融资新机制支持，国内贷款同比增速由负转正；而企业自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款资金同比继续下降。2025年上半年，企业自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款资金分别仅相当于2021年同期的58.2%、37.3%和41.9%。

房地产对经济的影响有多大？

房地产对经济增长的贡献已由曾经的正向拉动转变为一种需要其他经济部门努力抵消的下行压力。

其一，房地产对GDP增长的作用从拉动转向拖累。房地产业增加值在2021年达到峰值的9万亿元，随后于2022—2024年连续三年下行，占GDP比重也从2020年高点的8.3%回落至2024年的6.3%。与此同时，房地产业对GDP增长的拉动也由正转负，2021-2024年分别为0.34、-0.23、-0.05、-0.12个百分点。虽然2025年上半年房地产业对GDP增长的拉动回升至0.07个百分点，但仍处历史低位，与其国民经济支柱产业的地位不符，房地产业增加值同比仅增长1.0%，低于GDP总体增速4.3个百分点。

若考虑房地产上下游产业链的建筑、建材、家电、家具以及金融、商务服务等行业，房地产对经济的拖累将更为明显。例如，2025年上半年房地产投资中建筑工程投资同比下降13.4%，降幅较2024年全年的10.3%进一步扩大，相应地，建筑业对GDP增长的拉动也由2024年的0.26个百分点降至2025年上半年的0.04个百分点。

其二，房地产投资约占固定资产投资的二成左右，目前是总体投资的最大拖累项。房地产投资是我国固定资产投资的重要组成部分，其中房屋建筑工程投资以固定资本形成的方式纳入GDP核算。2022—2024年，房地产投资连续三年下降，占全部固定资产投资完成额的比重从2021年的27.1%降至2024年的19.5%。2025年上半年，房地产投资同比下降11.2%，拖累固定资产投资增速2.4个百分点。

其三，房地产直接或间接吸纳大量就业人口，房地产持续调整对农民工群体就业冲击尤为明显。房屋建筑业属于劳动密集型产业，建筑业是吸纳城镇就业人员的第三大行业。2021—2024年间，建筑业农民工数量累计减少近1300万人；2024年末，全国从事建筑业的农民工数量约4300万人，建筑业农民工占全部农民工人数的比重仍高达14.3%。此外，房地产调整还可能通过上下游传导至家具、建材等制造业，使其企业经营压力加大，对相关行业就业形成冲击。

其四，土地出让收入规模持续萎缩，影响地方财政收入和能力。过去房地产市场快速发展，土地出让收入快速上升，“土地财政”不仅补充地方政府收入，还通过财政支出、政府投资等方式支持城市基础设施建设。2021年，全国土地出让收入达8.71万亿元，创历史高点，土地出让收入相当于一般公共预算与政府性基金预算收入之和的比重（简称为“土地财政依赖度”）达35.9%。2022年以来，伴随房地产市场持续调整，土地出让收入连续三年下行，2024年土地出让收入为4.87万亿元，全国土地财政依赖度下降至17.3%；2025年上半年，全国国有土地使用权出让收入1.43万亿元，相当于2021年同期高点的41.4%。土地出让收入规模持续萎缩，可能造成地方政府可用财力减少，地方财政支出发力空间受限。

房地产依然是影响中国经济的非常重要的因素

要讨论房地产对中国经济的影响是否减弱，需要确立一个恰当的比较基准。若是与前几年市场深度调整、信心低迷的阶段相比，随着一系列稳地产政策落地显效，房地产市场出现止跌回稳态势，其对宏观经济的负向冲击确有边际缓和。但从经济全局考虑，房地产仍是最大的拖累项。在当前国内消费仍有待提振、下半年出口面临回落压力的背景下，房地产调整导致的增长缺口，对中国经济的影响更加凸显。

房地产对GDP增长的拉动取决于两个因素：一是房地产相关行业增加值占GDP的比重，二是相关行业增加值的增速。从权重的角度来看，随着房地产占比持续回落，看似经济正逐步对房地产问题“脱敏”；但从行业增速的角度来看，房地产销售和投资未摆脱负增长区间之前，房地产将一直对经济形成严重拖累。

房地产行业体量巨大且仍处于深刻的调整转型期，其影响不容忽视。虽然房地产销售等指标降幅有所收窄，但仍处于负增长区间；房地产投资同比降幅也仍达两位数。对当前房地产形势的准确判断是：房地产市场正逐步走出“硬着陆”风险，进入一个周期更长、过程更为温和但持续的调整阶段。

房地产庞大的存量资产规模、复杂的产业链关联以及正在进行的深刻转型，决定了行业的健康与否依然是影响经济全局稳定性的核心变量之一，对消费、投资、地方财政、金融风险和市场预期等仍将产生重大影响。其一，房价下跌通过“财富效应”影响居民资产负债表与消费信心，促使家庭增加预防性储蓄，并对大宗消费表现出更为审慎的态度。其二，房地产投资收缩不仅直接拖累固定资产投资，还会沿产业链向上游的钢铁、水泥和下游的家居、家电等行业传导，抑制生产和投资。其三，房地产销售和投资的持续调整还将对金融系统与地方财政构成双重考验，加剧房企的资金和流动性压力，削弱地方政府的财政收入和能力。其四，房地产市场的持续调整会加重市场的低迷预期，并引发预期的自我实现，可能形成连锁反应和负向循环。

防范房价“超调风险”，以价格稳定促进市场平稳过渡

当前中国正处于房地产新旧发展模式转型的“阵痛期”，转型过程中必然伴随着风险与挑战，其中最直接、最紧迫的就是如何管理市场调整的节奏与深度，防止房价出现“超调风险”。当前房地产市场的调整仍在持续，房价在一季度初步止跌之后再度下行。5月以来，房地产销售同比负增长，二手房市场“以价换量”特征明显，广州、深圳等一线城市新房、二手房价格环比再度回落，房价尚未实现止跌回稳。我们既要认识到房价调整的合理性，也要警惕其大幅度恐慌式下跌的风险。

一方面，房价从过去的“普涨”转向结构性分化，是市场规律作用下的理性回归。其背后，是两种长期支撑高房价的“溢价”在逐步消退：一是随着租赁市场法规完善和保障性租赁住房发展，租房权益得到更多保障，过去因“租购不同权”而产生的“稳定性溢价”有所下降；二是随着住房供求关系从总体短缺转向总量平衡、区域供需错配，房价单边上涨预期被打破，依附于其上的“投资性溢价”也随之被挤出。

另一方面，任何调整都应有边界，房价同样存在由中国经济基本面决定的支撑。数亿新市民和年轻人的刚性购房需求，以及大量城市存量人口的改善性居住需求，构成了房地产市场的基本盘。同时，位于核心城市、拥有优质公共服务配套、产品力出众的“好房子”，其价值依然相对坚挺。

因此，在推动房地产向新发展模式平稳过渡的进程中，精准防范“超调风险”至关重要。当前的首要任务是稳定市场预期，确保房地产行业的调整在可控轨道内有序进行。这不仅是为了避免因调整过急、过快而引发潜在的金融风险和社会问题，更是为中国经济的整体结构转型和长期健康发展，赢得宝贵的时间窗口和稳定的宏观环境。

稳地产政策应致力于通过优化调控措施、提供合理的流动性支持、完善房地产金融宏观审慎管理等方式，有效阻断负向传导链条。核心目标在于实现价格的相对稳定，进而稳固市场信心，引导房地产行业健康、可持续发展。

来源 |粤开志恒宏观

编辑丨周茗一

责编丨兰银帆‍

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